(Del 1 – Hur hamnade vi här?)
Efter regn kommer solsken brukar det heta. Det omvända gäller tyvärr också. Domedagen är inte nära men ett kort och koncist ”håll i hatten” är på sin plats. I våras inverterade räntekurvan som det så vackert heter, den säkraste och tydligaste signalen på att en recession är närstående. De flesta låtsas som ingenting, och det är alltid förvånande hur människan kan få en total chock när något som har förutsetts under lång tid, och som är oundvikligt, till sist inträffar.
De kom släntrande en efter en. Besvärade, de flesta sömnlösa efter några hårda dagar och nätter då de jobbat klockan runt. De tog hissen upp till tionde våningen och stängde dörren om sig. Där inne, hos amerikanska centralbanken Federal reserve, skulle de – Goldman Sachs, Bear Stearns, Chase Manhattan, J.P Morgan, Lehman brothers, Merrill Lynch, ja i stort sett alla amerikanska banker och finansiella institutioner – försöka lista ut en väg för hur de skulle kunna försäkra sin överlevnad i denna svåra situation de hade hamnat i. De hängde alla på ruinens brant, och det samtidigt.
Vi ska inte gå händelserna i förväg, men samma dag, den 23 september 1998, låg Manic street preacher på fjärdeplatsen på Englandslistan med en låt med titeln ”If you tolerate this your children will be next”. Jag gillade alltid Manic street preachers, men där och då visste jag inte hur träffande deras låttitel skulle vara med tanke på händelserna som utspelade sig på det mindre träffande gatunamnet Liberty street hos Federal reserve.
För att återge hela historien så ska vi först spola tillbaka bandet till året innan, till oktober 1997 och den Kungliga vetenskapsakademien som beslutade att utdela 1997 års Nobelpris i ekonomi till professor Merton från Harvard och professor Scholes från Stanford. De fick sitt pris ”för en ny metod att värdera derivatinstrument”. Det låter ju jättefint. De var säkert både jättekloka och belästa för att inte tala om uppfinningsrika. I den långa motiverande texten i pressmeddelandet varför just dessa två förtjänade det kanske största priset som existerar inom ekonomi stod bland annat ”Robert C. Merton och Myron S. Scholes har, tillsammans med den avlidne Fischer Black, utarbetat en banbrytande formel för värdering av aktieoptioner. Deras metod har öppnat nya vägar för ekonomiska värderingar inom många områden. Metoden har också bidragit till framväxten av nya finansiella produkter och underlättat en effektivare riskhantering i samhället.”
Jättefina ord. De glömde skriva att dessa två professorers ”nya metod för att värdera derivatinstrument” mindre än ett år senare skulle vara precis vad som drev alla bankerna så nära kanten till avgrunden att de hängde fast med naglarna. Och det var precis det de var fullt upptagna med den där septemberdagen året efter på tionde våningen hos Federal reserve of New York. Vad var det Nobelkommittén kallade det? Banbrytande formel?
Redan några månader innan Nobelpriset delades ut till Merton och Scholes hade ekonomiska problem börjat i Asien. Thailand var första dominobrickan att sätta igång spelet. Indonesien och Sydkorea följde snabb efter. Det spreds till alla asiatiska länder och allvaret gjorde att IMF (International monetary fund) var tvungna att sätta in räddningsåtgärder. Snöbollen var igång och arga folksamlingar rusade igenom gatorna i Jakarta så regelbundet att president Suharto avgick efter 32 år vid makten. Aktiepriserna i flera asiatiska länder hade gått ner med 30-40 procent under den senaste månaden och det är här nästa dominobricka välter – Ryssland. Räntor chockhöjs, deras aktiemarknad chockfaller. Världens centralbanker träffas i Schweiz under sommaren 1998 för att diskutera den galopperande krisen. I augusti ger Ryssland upp, de bestämmer sig för att lägga sig på ryggen som en slagen hund. De devalverar sin rubel, lån betalas inte tillbaka och inflationen når 84 procent.
Samtidigt tickar professorerna Merton och Scholes nya metoder och banbrytande strategier på genom deras hedgefond ”Long-term capital management”. Under 1997 hade de, med tjusigt nobelpris i färskt minne, haft ett bra år (27 procent kapitalvinst) trots den asiatiska finanskrisen. Men under 1998 tog handlingen en ovälkommen vändning. Riskerna hade ökat och i maj och juni började professorernas strategi visa negativ utveckling. De förlorade sju procent i maj, tio procent i juni och julis facit blev detsamma. I augusti kom smällen i Ryssland. LCTM hade förvisso en diversifierad portfölj men genom deras nobelprisvinnande strategi hade de en latent exponering mot problem som kunde uppstå när allt fler jagade likviditet. Deras positioner var tjusigt designade att tjäna pengar på att ”felvärderade” värdepapper skulle närma sig sitt ”riktiga” värde men förlusterna kom när efterfrågan på likvida värdepapper gjorde dessa papper dyrare medan de undervärderade, men illikvida, värdepapper som Long-term capital satsat på bara blev ännu billigare. Vid augustis utgång hade de tappat 1,85 miljarder dollar.
Snöbollen blev större i september. Deras strategi att hitta värdepapper som skulle få sitt ”riktiga” värde kanaliserade deras kapital till Royal dutch Shell som hade blivit ett och samma företag men som hade varsin aktienotering. Royal dutch var 8-10 procent dyrare än Shell trots att de var samma verksamhet. Long-term capitals pengar, 2,3 miljarder dollar för att vara exakt, satsades på att Royal dutch skulle gå ner och att Shell skulle gå upp. En förnuftig strategi som säkert fungerat utmärkt med tiden, men på grund av att allt annat gick käpprätt tvingades de att stänga sin position och sälja på värsta möjliga tillfälle och katastrofen var ett faktum.
I efterhand har det dokumenterats att deras i övrigt fina strategi var baserad på de senaste fem årens finansiella data, en period som var rosenröd, och någon hänsyn för de risker som helt plötsligt dök upp hade inte tagits. Riskhantering verkade inte så viktigt just där och då – begravet långt ner i Nobelkommiténs pressmeddelande stod bland annat, (och visst, det är lösryckta citat ur sitt sammanhang här men…), att ”Black, Merton och Scholes viktiga insats var att visa att man faktiskt inte behöver ta hänsyn till någon riskpremie när man värderar en option” samt ”Banker och andra finansiella företag använder sig av pristagarnas metoder för att värdera nya finansiella produkter och för att erbjuda sina kunder skräddarsydda produkter samtidigt som de reducerar sina risker på de finansiella marknaderna”. Vi kan väl sammanfatta det med att det gick ”sådär”.
Hos LTCM förlorades fyra miljarder dollar på i runda slängar fem veckor. Det var synd för dem, synd för deras investerare och de kom sedermera i kontakt med Federal reserve för att förklara läget som de laglydiga medborgare de var. Men när Federal reserve tittade på det emellertid så såg de att Long-term capital hade 1,3 triljoner dollar i komplicerade derivat med de 14 största bankerna i USA. De insåg snabbt att det inte bara var Long-term capital som var på väg att sjunka utan de hade i så fall också tagit med sig alla bankerna. Intressant att tillägga är att första offret hade varit Lehman brothers men de klarade sig den gången genom ’Feds räddningspaket’ i den berömda elfte timmen. Det var enligt insiders bara timmar från att alla aktiemarknader – och i stort sett alla andra marknader – skulle stängas ner. Det visar hur farligt och nära det var.
Så vad var lärdomen från den här episoden när finansmarknaden var några ögonblick från att sprängas i luften? Vad som borde ha hänt är att derivat mer eller mindre borde förbjudits, att finansmarknaden skulle blivit mer transparent, ha mindre hävstång och att man skulle ha gjort allt för att behålla investmentbankverksamhet och ”vanlig” kommersiell bankverksamhet avskilt, vilket det då hade varit enligt lag sedan finansmarknaden senast var i stora problem under 1920-talet. Men vad som hände istället var det diametralt motsatta.
Regeringen med Bill Clinton i spetsen (peka på honom och säg BU!) upphävde Glass-Stegalls ”Banking act” om att hålla bankernas spekulativa verksamhet separat från deras kreditgivning till allmänhet och företag. Andra bankregulationer upphävdes också och nu var det fri lejd för att spekulera (de behåller vinsten ifall det går bra, vi betalar kalaset när det går dåligt) och dessa banker som nu hade snackat ihop sig hos Federal reserve var glada och nöjda och lovade helt säkert dyrt och heligt att de skulle fortsätta hålla regeringen i handen i form av ekonomiskt stöd.
Vad vi sedan såg var en centralbankspolitik som gjorde allt vad den kunde för att elda på snarare än att bromsa upp och självklart en massiv kreditexpension och ökad spekulation. Det kunde bara sluta på ett sätt.
Istället för att skruva ned på riskerna efter bankernas nära-döden-upplevelse så hade vi skruvat upp dessa till max och det tog oss genom en IT-krasch, Enron och fantasifulla finansprodukter till husbubbla och lån till personer som inte var kreditvärdiga. Korthuset skakade under den så kallade finanskrisen i 2007 och 2008 men centralbankerna klev in och räddade bankerna varpå en ny expansion satte igång med centralbankernas nytryckta pengar – med den fantasifulla benämningen ”kvantitativa lättnader”.
När den så kallade finanskrisen blev uppenbar 2008 så fanns det totalt 800 miljarder dollar på amerikanska Federal reserves balansräkning. För att rädda korthuset från att falla så togs räntor ned mot noll och deras balansräkning expanderades. Man injicerade 3,7 TRILJONER dollar i systemet under de kommande åren för att se ifall man kunde skapa ny tillväxt. Som mest fanns alltså 4,5 triljoner dollar, en ökning med 450 procent från bara några år tidigare. Detta var såklart ”temporärt” och det skulle ”normaliseras” så snart det bara gick (i Sverige gick balansräkningen från 200 miljarder till 700 miljarder kronor). Tyvärr letade sig väldigt lite av de här enorma summorna vidare till den riktiga (icke-finansiella) delen av ekonomin, så vi har haft låg BNP-tillväxt trots att exempelvis börsvärderingarna har blivit astronomiska.
”Recession är när din granne förlorar sitt jobb. En depression är när du förlorar ditt eget.”
– Harry S. Truman, USAs president 1945-1953
Perioder av recession är helt normala och ses ungefär var åttonde till tionde år. Historiskt sett har det tagit räntesänkningar med fyra till fem procentenheter för att stimulera ekonomin ut ur en recession och in i en ny expansion. Vad som är ”normalt” när det kommer till ett lands balansräkning är såklart ingen exakt vetenskap men för att ”normalisera” behövde Fed inte bara ta tillbaka deras nya pengar ur systemet. De behövde också höja räntan uppemot fyra-fem procent för att kunna tackla en, återigen alltid kommande, recession – för hur går det när man börjar på noll och ska ned med dessa fyra-fem procentenheter?
De försökte, deras ”normalisering” tog styrräntan upp till 2,25 – 2,50 procent och balansräkningen ner från 4,5 triljoner till 3,9 triljoner. Problemet är att ekonomin är så skröplig att man skapar den recession man försöker samla på sig verktyg till att stävja ifall man fortsätter. Så de tvingades ge upp och har ändrat kurs. Räntan har igen gått ner, än så länge till 1,5-1,75 procent, och balansräkningen ökar återigen, och lär fortsätta göra så. Fed, och världens övriga centralbanker har målat in sig i ett hörn. De har ett olösligt problem, som de nu kommer försöka lösa med att göra mer av vad som satte oss i problemet från första början, förmodligen tills systemet till slut imploderar.
Världens skulder har ökat med 50 procent sedan ”finanskrisen”. Idag ligger de totala skulderna på någonstans runt 320 procent av världens BNP. Vi kan ju jämföra det med de kända länder som har totala katastrofekonomier såsom Grekland – skulder på cirkus 180 procent av BNP – och Italien – på 135 procent. När Eurozonen skapades sattes regeln om att ett land skulle ha mindre än 60 procent skuld – som andel av – BNP för att få vara med i den europeiska valutaunionen. Sverige klarar det, vi ligger under 40 procent men samtidigt så har vi mycket högre privatskulder än andra – plus den sämst presterande valutan av alla världens utvecklade länder.
Usas statsskuld var fem triljoner vid millennieskiftet. Åtta år med George Bush den yngre fördubblade skulden till tio triljoner. Åtta år med Obama fördubblade det ytterligare till 20 triljoner och Donald Trump har kastat ytterligare tre triljoner på toppen sedan dess. USA har skulder på 110 procent av sitt BNP, Kina har knappt hälften så mycket medan Ryssland ser ut att vara klart bäst i klassen.
Världens 320 procent skuld – som andel av – BNP är såklart inkluderande privata och företagsskulder, men med låg och sjunkande tillväxt trots stimulering från centralbanker och historiskt låga räntor så ser det otroligt alarmerande ut. Vi har en hel generation som för det första inte förstår något som helst av det här och när de väl gör det kommer de inte förstå hur den äldre generation kunde ta en springnota som de nu kommer tvingas betala.
Vad var det Manic street preachers sa i september 1998? ”If we tolerate this your children will be next”.
Det här är första delen i en artikelserie. Del 2, som du hittar här, tar upp Uber, Warren Buffet, företagsskulderna, pensionsbomben, demografiproblemen och de tydliga signalerna om en recession.
